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吴敬琏:增长模式对资本市场的影响

作者:吴敬琏  时间:2008-09-28   浏览次数:0

经济模式和资本市场,这两个概念看上去距离很远,我却试图把两者联系起来。我总的看法是:如果我们的增长模式不转变,那么,由流动性过剩转向流动性短缺,将是转瞬间的事。我的论点可以概括成为三句俗语,第一句是“冰冻三尺,非一日之寒”,第二句是“人无远虑,必有近忧”,第三句话是“强身健体,自求多福”。

以美国为核心的国际金融体系存在根本性问题

去年以来,美国爆发了次贷危机,我国的通货膨胀加剧,股市房市摇摇欲坠,企业成本上升,出口企业定单减少,等等,出现了很多问题。有人认为这是突然爆发的,但我认为不是这样,现在的局面可说是“冰冻三尺非一日之寒”。

全球金融系统存在的问题由来已久。国外学者关于世界金融系统出了大问题的议论,我至少听了10年。美国在世界金融体系当中扮演着最重要的角色,但它有一个根本问题,就是储蓄率太低,从来没有超过10%。这样低的储蓄率怎么维持经济的运转呢?美国政府是利用美元作为国际储备货币的特性,大量发行美元,以这种方法借全世界的钱来投资和消费,维持美国居民很高的生活水平。这就造成了全世界的流动性泛滥,而美国则把自身的经济问题,转嫁给了其他国家。

美元大量发行,就会贬值,所有持有美元的国家都承担了贬值的损失。格林斯潘在任期间,就反复用大量发行美元的办法来支撑美国的繁荣。格林斯潘曾引用耶鲁大学席勒教授的说法,把这种繁荣概括为“非理性繁荣”。美国股市一下跌,格林斯潘就转向扩张性的货币政策。美国在电子商务领域不断创新,催生了网络泡沫;网络泡沫破灭后,又出现了金融创新,次贷就是重要的金融创新,每次都是采用信用扩张的办法,把市场撑起来。这种状况是高处不胜寒,泡沫总有一天要破,泡沫越大,破裂产生的震荡就越大。

美国的问题是世界国际金融体系里的根本性问题,迄今为止,好像还没有好的办法可以解决。美国一些有责任心的经济学家、政治学家都曾表示,美国这样的发展模式,不但会害了自己,而且会害整个世界。但这种观点并没有使实际状况产生多大的改观。而其他国家的人也没有想到办法,去改善现有的国际金融秩序。现在的局面,就是以美国为中心的世界金融系统崩溃的结果。

我们是美国的债主,作为一个穷国,每年大量补贴美国人的高水平生活。我们早就应该发现这个问题,现在我们要有自己的应对策略。

在美国金融陷入严重危机的情况下,有人说,我们应该脱离美元,或者建立人民币的货币区,这也许是可以努力的方向。但我也许比较消极,我认为,尽管应该为人民币地位的提升做出努力,但短期恐怕还不能马上做到,这需要一个长期积累的过程。

投资和出口导向的经济模式亟须改变

现在沿海地区的经济,特别是中小企业的形势,相当困难。宏观经济也存在很多问题。有人认为,没有人会预想到2008年会出这么多的情况,政府里面有人这样说,经济学家中也有人这样说。但我不能认同这种看法。

实际上,从本世纪初开始,我就一直在说我们的增长方式有问题。我们的增长方式一定会造成内外失衡,现在就是内外失衡一起发生。我们的增长方式有两个特点,一是靠要素投入支撑增长,二是靠出口需求弥补国内需求不足。从宏观的经济角度来看,靠投资支撑增长,会使得投资率不断提高、消费率不断下降,而且投资的效率也不断下降。同时,如同东南亚金融危机爆发前克鲁格曼所预言的那样,投资拉动的增长模式,将会使得金融系统变得非常脆弱,金融系统里潜在的不良资产大量积累。针对投资拉动型经济模式带来的效率下降和需求不足,亚洲人发明了一个很好的解决办法,就是出口导向,用政府的力量来推动出口,采用适度保护政策,一个很重要的办法是本币低估。

革开放以来,开始是进口替代和出口导向并行,1994年外汇改革后,人民币深度贬值,这就标志着全面转向出口导向政策。我们和其他采用这种政策的国家一样,在成功执行这种政策十年、二十年后,无一例外地出现外汇储备大量积累、本币升值压力增加,以及贸易摩擦加剧。

面对这些困难,经济学家想出的解决办法是实行汇率形成机制的自由化。可是,要实行这样的政策,就跟原来形成的利益集团发生冲突,改革很难进行。历史上的台湾和日本,一度要实行利率自由化,结果改革未能完成。

2003年开始汇率改革的讨论,我赞同余永定教授的观点,主张尽快实现汇率浮动,不要怕人民币升值。要给出口企业压力,促进他们技术升级和产品升级。而如果不让人民币升值,唯一的办法就是央行出手干预外汇市场,收购外汇。但是,让人民币升值的建议遭遇到了原来的利益格局的阻碍。出口企业、出口地区的政府,以至到中央有关部门,都不赞成。于是在2003年,央行大量收购外汇,外汇储备大幅增长。2003年大概每天收购两三亿美元,后来就迅速增加。在2004年末到2005年初,决策层也认为保持固定汇率不行了,要升值。所以在2005年3月的中外记者招待会上,温家宝总理就宣布,我们要进行外汇改革。

升值到什么程度才不会造成很大的冲击呢?这个方面的研究很多,到了2005年7月21日实施升值,升幅是2%,然后缓慢升值。在2005年的三四月间,有一个讨论,国内大多数人都主张缓慢升值,也有人主张一次性放开。缓慢升值的好处是减少冲击,坏处就是有升值预期,会有热钱流入,加强了升值的压力。在汇改之后,央行收购越来越多,很快达到了每天收购七八亿美元。到了2006年12月,我们的外汇储备超过了1万亿美元,成为世界第一。在人民币小幅逐步升值的过程中,释出大量中央银行高能货币。于是跟日本、韩国、台湾地区、马来西亚、印度尼西亚的故事一样,大量货币发行导致流动性泛滥,结果不外乎是三种情况:一种情况是资产价格上升,泡沫形成;二是CPI上升,通货膨胀;三是前二者兼而有之。

中国的情况,先是房价格和股价猛烈上升,这从短期来看是好事,股市如此繁荣,人们都发财了。不把它看成泡沫,而把它看成形势大好,这就潜伏着崩盘的危险。到了去年的7月,通货膨胀率到了5.6%,就又出现了争论。一种观点是货币主义的,认为当时的通胀是货币现象,是总量现象;另一种观点叫做结构性通胀,认为核心物价指数很低,通胀是结构性、输入型的。后一种意见后来占了优势。到今年年初,CPI达到8%以上,仍然是这种观点占主导。

现在,股市、房地产市场摇摇欲坠,而CPI居高不下。现在CPI用各种方法管住了,和PPI倒挂,变成一个疑难杂症。我认为,现在要对付这些短期问题,当然需要用短期政策,比如说央行的货币政策,还可以搭配财政政策,这都是短期调节。短期调节的目的是把情况稳住,但是不能根本解决问题。根本的问题是增长方式,要从根本上解决问题,就要转变增长方式。我们要标本兼治。转变增长模式面临的最大困难,是制度性障碍。所以,要真正能够实现转变,就是要推进改革、消除这些制度性障碍。

来源:每日观察第432期 [关闭] [收藏] [打印]

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